La citation suivante de Benjamin Graham est l’une de nos favorites : «
Si à court terme, les marchés sont une machine à voter, à long terme, ils s’apparentent à une balance ».
Actuellement, le marché est clairement dans une phase de dépression ; il ne reste plus que quelques jours de cotation pour un éventuel rally de fin d’année. Alors que nos enfants dégustent les friandises qu’ils ont reçus de Saint Nicolas, les investisseurs ont des nouvelles nettement moins agréables à digérer que cela soit des guerres commerciales, des courbes de taux qui s’inversent, le Brexit ou encore l’Italie.
En Europe, il semble que l’année 2018 va rester dans les mémoires comme une période très difficile pour les investisseurs value, et plus particulièrement pour ceux qui, comme nous, investissent dans le segment des petites et moyennes capitalisations.
Une simple comparaison des performances du MSCI Europe Growth Large Caps et du MSCI Europe Value résume la situation de cette année 2018. Jusqu’à la clôture de ce mercredi (5 décembre), les titres value de petites capitalisations ont sous-performé les grandes valeurs de croissance de 9,17%, un niveau jamais vu depuis l’année 2011.
Source: Bloomberg; données du 29/12/2017 au 05/12/2018. Les performances passées ne présagent pas des performances futures.
Cependant,
je reste ferme dans ma conviction que la gestion value fera un retour en force une fois que les choses se seront calmées.
Jusqu’ici, nous avons beaucoup entendu parler d’un scénario pessimiste pour les actions européennes.
Il faut toutefois se rappeler qu’à long terme, seuls deux éléments sont vraiment pertinents pour le rendement des investissements : les valorisations et les bénéfices générés par les entreprises. Et, là, la thèse d’investissement nous semble très attractive pour les investisseurs value en Europe.
Tout d’abord, les marchés boursiers européens sont particulièrement bon marché après une année de contraction de multiples et d’incertitude politique.
A titre d’exemple, les actions de la zone euro se négocie actuellement à 12,1 x les bénéfices, un niveau inférieur de 7% à la médiane historique, de 16 inférieur aux valorisations en vigueur au début de l’année et de 24,4% inférieur au marché américain (source: JPMorgan, IBES). Dans le même temps, les bénéficies devraient toujours augmenter de 8% cette année.
Deuxièmement, nous pensons que le leadership de marché de nombreuses sociétés de croissance sera de plus en plus remis en question.
Nous reconnaissons de bonne grâce que ces sociétés présentent des modèles économiques disruptifs qui défient les avantages concurrentiels de sociétés plus établies. Cependant, en tant qu’investisseurs value nous sommes convaincus qu’il est pratiquement impossible d’identifier correctement lesquelles d’entre elles seront réellement capables de transformer leurs propositions commerciales innovantes en rentabilité réelle. Si l’histoire peut nous servir de guide (ce dont je suis persuadé), les leaders des bourses actuelles, ces titres de croissance dotés de modèles économiques disruptifs, ne seront probablement pas les valeurs préférées des investisseurs dans 10 ans. Ainsi, durant la bulle technologique de 2000, sur les 10 plus grandes capitalisations de marché mondiales, 7 étaient des entreprises technologiques. 18 ans plus tard, nous avons encore 7 sociétés technologiques parmi les leaders mais, seulement une entreprise, Microsoft, est parvenue à rester dans la liste des sociétés les plus grandes au monde. Les investisseurs de NTT Docomo, Cisco, Intel, NTT, Alcatel-Lucent ou encore Nokia ont ainsi connu des périodes difficiles sur les marchés boursiers (source : présentation de MAJ Invest lors de la Conférence Internationale sur l’Investissement Value du 24 octobre 2018 à Luxembourg).
Mon argument ici est qu’
il est beaucoup plus raisonnable de se concentrer sur les bénéfices qu’une société généré actuellement et sur sa capacité à les maintenir dans le futur plutôt que de se focaliser sur un potentiel de croissance future (incertain). C’est exactement ce que nous cherchons à faire en tant qu’investisseur value.
Dans notre stratégie, notre volonté est d’investir dans des sociétés de qualité dotées d’un bilan solide et d’un positionnement concurrentiel fort et qui génèrent d’importants cash flows. Les valorisations sont actuellement à des niveaux jamais vus : la société médiane de notre portefeuille se négocie à 39% de notre cours cible estimé, comparé à 21% il y a tout juste un an !
Nous identifions de nombreuses opportunités d’investissement et allons mettre au travail les 9% de liquidités dont nous disposons actuellement dans les prochains jours.
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