Octobre 2017- Stratégie European Value : perspectives & positionnement

Environnement de marché & perspectives

 

“It’s the economy, stupid!”

  James Carville avait bien raison d’orienter la campagne présidentielle de Bill Clinton en 1991 autour de ce slogan accrocheur. Au final, ce qui a guidé les électeurs américains à cette époque n’étaient pas les succès militaires de l’administration Bush en Irak mais principalement l’état désastreux de l’économie américaine. Nous pensons que cet état de fait s’applique également aux marchés financiers. Ce qui est essentiel pour le rendement à long terme des marchés actions, c’est l’état de l’économie ; les autres évènements peuvent être considérés comme du bruit à court terme ! Transposé à la situation actuelle en Europe, cela signifie que, lorsque nous analysons le potentiel à long terme des marches actions, nous devons éviter de nous laisser influencer par le bruit (géo)politique (tensions américano-coréennes, élections allemandes, etc.) afin de nous concentrer sur ce qui constitue actuellement le moteur des marchés financiers : une économie en plein essor. Et en effet, les économies européennes semblent être bien engagées sur la voie d’une reprise durable. Ce ne sont pas seulement les indicateurs avancés, tels que le PMI qui indiquent un renforcement de l’économie mais aussi des statistiques économiques réelles qui pointent vers une amélioration comme l’illustre l’évolution de la production industrielle dans le graphique ci-dessous   Source: Bloomberg, Eurostat industrial production Eurozone, 31/07/2007 to 29/09/2017.  

La croissance bénéficiaire entre dans la danse…

  Depuis plusieurs mois maintenant, nous soutenons qu’une hausse saine des bourses européennes ne peut avoir lieu sans une reprise durable des bénéfices des sociétés. Dans notre rapport du 2^e trimestre, nous nous montrions confiance face à l’apparition de plus en plus d’éléments concrets plaidant en faveur d’une reprise en 2017. Ainsi, nous avons récemment assisté à des mouvements de révision à la hausse des attentes bénéficiaires ; ce qui tranche largement avec la tendance des années précédentes où les attentes bénéficiaires, généralement très hautes, étaient systématiquement revues à la baisse par une communauté financière obligée de s’adapter à la faiblesse des bénéfices générés par les entreprises européennes. Source: IBES, MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management.  

Il y a peu d’alternatives aux marchés actions

  Oui, nous plaidons ici clairement notre cause ! Mails notre vue est clairement étayée par des éléments objectifs… Selon nous, dans le contexte actuel, les marchés boursiers sont l’une des rares alternatives disponibles pour générer du rendement. Honnêtement, une obligation allemande à 10 ans à 0,45% ne nous semble pas particulièrement attractive alors que dans le même temps les spreads de crédit sont historiquement bas. Au sein de la classe d’actifs, l’Europe reste la région évidente à privilégier ; les marchés européens ne sont plus bon marché, mais ils ne sont pas non plus particulièrement chers par rapports à leurs pairs ni en termes de Shiller PE, qui est l’un de nos ratios de valorisation favoris. Source: IBES, MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management.   Par ailleurs, étant donné les apparentes hésitations de la BCE à réduire ses mesures exceptionnelles d’expansion monétaire, le risqué d’un mouvement brutal des taux d’intérêt reste, selon nous, très limité. Cependant, la faible volatilité qui règne actuellement sur le marché dans son ensemble ne doit pas nous inciter à la complaisance. Les volumes négociés restent très faibles et, nous constatons quotidiennement que, sous la surface, au niveau des titres individuels, la réaction du marché peut être très violente. En effet, il n’est pas exceptionnel de voir un titre baisser de 5% ou plus sur la base d’une simple révision à la baisse de sa notation par un analyste « buy-side ». Ces excès créent une volatilité sous-jacente mais offrent également des opportunités pour des gérants de long terme comme nous qui se concentrent sur la sélection de titres.   Enfin, malgré un récent rebond dans les achats depuis le début de l’année, les actions européennes sont toujours une classe d’actifs largement sous-pondérée par les investisseurs et, les flux dans les actions restent toujours à la traîne par rapport aux améliorations des perspectives de croissance. Cette situation devrait se normaliser à mesure que les acteurs de marché reprennent confiance dans la vigueur de la reprise économique.  

Où sont les risques ?

  Comme expliqué plus haut, nous ne considérons pas les évènements politiques comme une menace à moyen terme pour les marchés financiers. Cependant, nous restons préoccupés par chaque facteur susceptible d’affecter l’environnement opérationnel de nos sociétés. Actuellement, notre principale crainte réside probablement dans l’impact de la dépréciation du dollar américain sur les sociétés exportatrices européennes. De plus, même s’il ne s’agit pas de notre scenario principal, une forte hausse des taux d’intérêt, serait clairement pénalisante pour les marchés actions.